资本离场，营收下滑，三只松鼠跌落神坛。

作者 | 金诺 编辑 | 鹤翔

(资料图)

出品 | 零售商业财经 ID：Retail-Finance

作为国内电商零食第【dì】一股、曾【céng】经【jīng】的网红零食领头羊，三只松【sōng】鼠【shǔ】如今正在被资本【běn】冷落【luò】。

自【zì】2019年7月上市后，三只松【sōng】鼠的股价上【shàng】涨仅维持不到一年，便迎【yíng】来【lái】了持续三年下跌的颓势。

截至9-21收盘，三只松鼠（深交所【suǒ】：300783）报20.90元/股，总市值【zhí】为83.81亿元。相较【jiào】于【yú】98.87元【yuán】/股的历史最高【gāo】价已经跌【diē】去近八成，市值蒸发280亿元。

图源：雪球

资本市场不看好，内部大股东也轮番套现离场。

三【sān】只松鼠的第二大股东NICE GROWTH LIMITED，在今年2月通过集中【zhōng】竞价交【jiāo】易和【hé】大宗交易方式合计【jì】减【jiǎn】持公司股份2003.66万股，减持公司股份数量【liàng】占公司总【zǒng】股【gǔ】本比例5%。

此后在3、5月【yuè】继续【xù】减【jiǎn】持，根据【jù】三只松【sōng】鼠9-21披露的公【gōng】告显【xiǎn】示，三只【zhī】松【sōng】鼠集团中第二、第三大股东NICE GROWTH LIMITED、LT GROWTH INVESTMENT IX (HK) LIMITED在9-21至9-21间合计减持281.32万股。

图源：网络

LT GROWTH为【wéi】“风投女【nǚ】王”徐新的【de】今【jīn】日资本旗下【xià】的基金，而NICE GROWTH LIMITED则为IDG资本机【jī】构【gòu】，此前IDG另一支持股的GAO ZHENG CAPITAL LIMITED早已在【zài】2020年完成【chéng】清仓并【bìng】退出股东【dōng】行列。

图源：证券之星

互【hù】联网流【liú】量玩法只能带来线【xiàn】性【xìng】增【zēng】长，难有指数增长。随着【zhe】流量红【hóng】利触顶，电商站内增速放缓，三只松鼠也有所【suǒ】察觉。于是，在去年4月三只【zhī】松鼠发布了高【gāo】质量发展战略转【zhuǎn】型计【jì】划，延伸产业【yè】链【liàn】自建示【shì】范【fàn】工【gōng】厂。

然而从最【zuì】新的季【jì】报表现来看【kàn】，三只【zhī】松鼠近一年【nián】的转【zhuǎn】型效果并不【bú】明显，不仅没能实现规模【mó】化增长，反而【ér】营收和利润大幅下降。

无论是股市还是业绩，三只松鼠都在经历至暗时刻。

01 营收利润双降，线上流量见顶

作【zuò】为一个【gè】2012年才创立的网红零食品牌，三只松鼠【shǔ】凭【píng】借其独特的【de】打【dǎ】法（仅限电商渠道专供【gòng】以及【jí】创始人章燎原擅长营销和专注流【liú】量【liàng】），仅【jǐn】用了两个【gè】月时间就登顶当时的淘宝坚果销量榜榜【bǎng】首。

然而，靠着电【diàn】商流量快速起【qǐ】家【jiā】的【de】三只松鼠，却不曾想时代【dài】馈赠【zèng】的红利稍纵即逝。

在【zài】2019年营【yíng】收突破【pò】百亿大【dà】关后，三只松鼠的业绩开【kāi】始不尽如人【rén】意，进入发展瓶颈【jǐng】期。

今年9-21，三只松鼠披露【lù】了2022年报和2023年Q1季报。根【gēn】据财报数据显示【shì】，三【sān】只松鼠在2022年全年和23年Q1分【fèn】别实【shí】现营业【yè】收入为72.93亿元【yuán】和19亿元，同比跌幅分别为25.35%和【hé】38.48%。

图源：三只松鼠2022年报

营收【shōu】的大【dà】幅下滑并非休闲零【líng】食赛道整体【tǐ】遇冷，反【fǎn】观良品【pǐn】铺子、来伊份【fèn】，这两大头部玩家的营收却【què】均呈【chéng】同比【bǐ】增幅态势。

以【yǐ】最【zuì】新的全年【nián】营收来比较【jiào】，曾经营收规模最大的【de】三只松【sōng】鼠被全年【nián】营收94.40亿元的良品【pǐn】铺子反超。

三只松鼠营收大跌的同时，利润表现也差强人意。

三只松鼠【shǔ】在2022年【nián】全年实现净利【lì】润1.29亿元，同比下降【jiàng】68.16%；第一季度【dù】盈利【lì】表现稍有回【huí】升，净【jìng】利【lì】润为1.9亿元，较2022年Q1增幅18.73%。

形成鲜【xiān】明对比的是，良【liáng】品铺子和来伊份在2022年度增【zēng】收又【yòu】增利，来伊份甚至利润【rùn】同比【bǐ】大涨229.12%。

同【tóng】样面【miàn】临线上流量红利的枯竭，三大休闲零食品牌中为【wéi】何只有三【sān】只松鼠的业【yè】绩营收和利【lì】润双【shuāng】降，背后的【de】原因究竟是什么？

首先，三只【zhī】松【sōng】鼠更【gèng】依赖线上渠【qú】道，而其他两大【dà】品牌的线下渠道占比【bǐ】更大。

三【sān】只松鼠2022年报显示，其接近七成营收来自于【yú】线上渠【qú】道【dào】，并【bìng】且这【zhè】还是三【sān】只松【sōng】鼠近几年努力加【jiā】强线下渠道的结果。

图源：三只松鼠2022年报

三只松鼠【shǔ】这位“偏科生”遭【zāo】遇【yù】线【xiàn】上平台流量大幅下【xià】滑【huá】后，线上渠道【dào】独大【dà】自然成了影响其整体营【yíng】收的累赘。

食品产业分【fèn】析师朱【zhū】丹蓬对此评论【lùn】道：“较为依赖线上【shàng】渠道的单一化销售为三【sān】只松【sōng】鼠埋下了隐患，导【dǎo】致三只松【sōng】鼠强势的线上渠【qú】道红利正在【zài】不断【duàn】被削弱。”

另【lìng】外【wài】，当我们聚焦10%这个数据（营收【shōu】占比10%的【de】平台皆为天猫【māo】系和京东【dōng】系）可【kě】推【tuī】导出，三只松鼠线上渠道的【de】瓶颈在于其仍【réng】和【hé】十年前做“淘品【pǐn】牌”一样，高度依赖【lài】传统电商平台。

这就【jiù】解【jiě】释了为何自【zì】2020年后，三只松鼠的股价【jià】便一蹶不振，开始掉队并陷入增长困境【jìng】。

近三年，休闲【xián】零食行业是【shì】少数受外【wài】部因【yīn】素影响还能【néng】逆势上涨【zhǎng】的行业之一。由于消费者居家时间增多，日常娱乐项目锐减，该行业三【sān】年内【nèi】共增【zēng】长29%，且【qiě】众多新【xīn】兴【xìng】休闲零食品【pǐn】牌加速崛起。

新老品牌的运营策略差【chà】异【yì】基本取决于消费者【zhě】偏好及电【diàn】商平台的发【fā】展【zhǎn】变迁。

相【xiàng】较【jiào】于基本靠主动搜索和软性“猜你喜欢【huān】”的传统【tǒng】电商【shāng】平台，居家消费者更【gèng】容易被直播电商和短视频带货【huò】形【xíng】式所【suǒ】吸引。

图源：快手

新兴零【líng】食【shí】品【pǐn】牌的【de】打法尤为匹配当下互联网环境，除【chú】了每日在【zài】抖音、快手等短视【shì】频平【píng】台进行直播带货外，还跨界联动其他【tā】品牌，如热门电【diàn】子游戏、潮流IP等时下年轻人所追捧的文【wén】化符号，由此实现“1+1＞2”的【de】联动【dòng】效【xiào】果，靠口味与情【qíng】怀【huái】营【yíng】销【xiāo】俘获喜新厌旧的【de】年轻人。

毕竟，休闲零食最大【dà】的消费群体还是年【nián】轻人，这也是【shì】大多数【shù】网红【hóng】零食【shí】品牌【pái】能够短【duǎn】时间在【zài】年轻人中“出【chū】圈”的主要原因。

作为【wéi】初代零【líng】食【shí】网红，三只松鼠却因固守传统【tǒng】电商平台【tái】而【ér】错【cuò】过了电商【shāng】直播的第一波红利，不仅被后来者弯【wān】道前车，也被如盐【yán】津铺子、百草味【wèi】等同【tóng】行甩在身后。

直到【dào】三年后的今天，三只松鼠才【cái】姗姗来迟要加码“直【zhí】播【bō】”。在9-21业绩说【shuō】明会【huì】上，三【sān】只【zhī】松【sōng】鼠表示【shì】正在积极布局直播业【yè】务。只可惜，直播带货行业的红利期也已逐渐消退，跟【gēn】风者【zhě】很难【nán】重回巅峰。

02 重营销轻研发，转型只流于表面

高【gāo】度依赖传统【tǒng】电【diàn】商给三只松鼠带来的【de】问题并非营【yíng】收【shōu】颓靡那么简单，还有【yǒu】流量见底后高度“内【nèi】卷【juàn】”导致的盈利【lì】能力下降。

一个最直观的表现是，三【sān】只松鼠的【de】营收虽处行业前列，但净【jìng】利率却【què】常【cháng】年【nián】垫底【dǐ】。

作为电【diàn】商零食赛道的【de】“老玩家”，三【sān】只松【sōng】鼠【shǔ】十年【nián】前砸钱买【mǎi】流量、买位置【zhì】的打【dǎ】法在当下电商【shāng】平台竞争环境【jìng】中早已失效【xiào】，继续砸钱换不来持【chí】续增长的营收，反而是【shì】越来越低的ROI。

而三只松鼠【shǔ】孤注一【yī】掷、ALL IN平台的决【jué】策【cè】也导致其利润空间被一再【zài】挤压【yā】。

自【zì】2018年开始，三【sān】只【zhī】松鼠平台运营费用和营销费用的增速就【jiù】已经明显【xiǎn】超越【yuè】了整体营【yíng】收的【de】增速【sù】。即【jí】使是在营【yíng】收【shōu】增【zēng】长的年份，由于支出的高增长反而【ér】导致其销售净利【lì】率和毛利率的双下滑，结【jié】果是三【sān】只【zhī】松鼠卖的越多，赚得越少。

制图：金融界上市公司研究院

若营收再下滑，那么仅剩的利润也会被加速吞噬。

根据2022年报显示，三只【zhī】松鼠【shǔ】全年的【de】推广费及平台服务【wù】费高达9.79亿，而【ér】带来的第三方电商营收仅【jǐn】为47.88亿【yì】元【yuán】，费【fèi】用率【lǜ】占比超20%。

图源：三只松鼠2022年报

直白点说，三只松【sōng】鼠每在【zài】线上【shàng】卖【mài】出100元，就有超20元花在营销上【shàng】。

再刨除产【chǎn】品成本、人工成本【běn】等各项支出后，其【qí】净利润少得【dé】可怜，于是创下了史上【shàng】最【zuì】差业【yè】绩——同比降幅【fú】接【jiē】近7成的净利润【rùn】数据。

与高额的营销【xiāo】和平台费用【yòng】相比，三只松鼠在研发投入方面却显得有些【xiē】吝啬【sè】。这【zhè】也是造成【chéng】三【sān】只松鼠净【jìng】利润【rùn】偏低的重要因素之一【yī】，也【yě】是其长期被诟【gòu】病缺乏产品护城【chéng】河的源头。

数据显示，2022年【nián】三只松鼠研发费用仅为3844万元，同比大幅减【jiǎn】少33.2%，从【cóng】营收占比来看【kàn】研发费率仅为0.53%，和【hé】动辄【zhé】近10亿的平台营【yíng】销【xiāo】推广费相【xiàng】比，数据【jù】侧【cè】说明了三【sān】只松鼠重营销、轻研发的品【pǐn】牌内核。

图源：三只松鼠2022年报

对于研发费用的重大变动，三只松鼠解释为人员变化导致。

三只松【sōng】鼠对【duì】于【yú】研发团队的削减可谓大刀阔斧，从仅有的186人降【jiàng】至108人，人员【yuán】减幅【fú】41%。

与此同时，三只松鼠【shǔ】在2022年进【jìn】行了大【dà】幅度的人【rén】员调整，从财报中年前和年【nián】末在【zài】职员工数【shù】量的差值中可得出【chū】，公司一年内员工减少了1880人【rén】。而此【cǐ】前【qián】公司整体【tǐ】也不过【guò】4000人左【zuǒ】右规模，相当于缩【suō】减了近四成的人【rén】员。

相较于动【dòng】听的品牌故事【shì】和高大上的PPT，如【rú】今的资本市场更需【xū】要【yào】实打实【shí】的数【shù】据和肉眼【yǎn】可见的利润增速。

香颂资本执行董事沈萌曾犀利指出：“三只【zhī】松鼠的业务护【hù】城河【hé】并不牢固，依赖营销扩【kuò】大收入，因【yīn】此股【gǔ】价缺乏足够的支撑【chēng】。对于【yú】投【tóu】资者而言【yán】，在价高【gāo】时套现离场【chǎng】，可以最大【dà】程【chéng】度保障自己的投资【zī】收益。”如今资【zī】本减持逃离之举，恰恰印证了此【cǐ】话的前瞻性。

真实的业绩表【biǎo】现让三【sān】只松鼠一【yī】年前喊出的“战略转型”显得苍白无【wú】力，一直继续轻研发、重营销【xiāo】的投入【rù】比例【lì】，真的能帮助三【sān】只【zhī】松鼠实现【xiàn】高质【zhì】量产品转【zhuǎn】型吗？

在同质【zhì】化和低产【chǎn】品壁垒的休闲零食行业，三只松鼠并【bìng】没【méi】有【yǒu】找到【dào】适合其高质量增长之路，一【yī】旦研【yán】发投入停滞不前，那【nà】么三只松鼠将面临长期性【xìng】困【kùn】境。

红利吃不了一辈子，诸多被时代淘汰的网红品牌就是最好的例子。

上【shàng】一【yī】个十年，三只松鼠没能完成从电商零【líng】食【shí】到自【zì】有零食品【pǐn】牌的转【zhuǎn】变，那么下个【gè】十年，三只松鼠【shǔ】就要面对生死存亡的考【kǎo】验。

03 线下寻出路，转型升级均落后风口

线上获客难度增加，那么线下成绩又如何呢？

三只松鼠虽然在2016年【nián】开【kāi】设了【le】直营模【mó】式的投食【shí】店，但直至2019年才开始重点布局线下，当时章燎【liáo】原还曾喊出了【le】“五年内【nèi】将开【kāi】设一万家线下门店【diàn】”的豪言。

面对【duì】拥有线【xiàn】下【xià】门【mén】店3000余家，开店经验20多年的来伊【yī】份等资深对手，三只松鼠的【de】战【zhàn】略布局太晚，运【yùn】气也不佳，第二年即遭遇疫情“黑天鹅”。

五年后，章燎原口中的万店计划仅完成了不到十分之一。

根据财报数据显示，三只【zhī】松鼠在【zài】2022全年新开【kāi】投食店1家【jiā】，闭店118家，截至期末现存门【mén】店23家；新开【kāi】联盟店44家，闭店431家，截【jié】至期【qī】末现存门【mén】店538家。

在2022年末【mò】，两种业【yè】态【tài】加起来【lái】的门店数量【liàng】也仅有561家，并且闭店的速度要【yào】远远超【chāo】过新开店的速【sù】度。

以山【shān】东济南为例【lì】，三【sān】只松鼠原有十几家实体【tǐ】店【diàn】接连【lián】闭店，如今仅剩一家。

图源：网络

对【duì】于2022年营收下滑【huá】，三只松鼠在财报中解释【shì】称部分归因【yīn】于“关【guān】闭【bì】不符合长【zhǎng】期发展的门店所致【zhì】”。

虽【suī】然章燎原仍对实体【tǐ】店持乐观态度：“流量经济终归是流量【liàng】经济，网上的人【rén】在【zài】不【bú】断变化，而不像线【xiàn】下有店【diàn】，别人抢不走【zǒu】。”但他却忽略【luè】了三只松鼠线上与线下消费者的圈层差异。

三只松鼠【shǔ】在【zài】线上渠道吸引【yǐn】的更多是【shì】精准【zhǔn】客群，实体门店则需面对更为广泛的【de】消费群【qún】体，以及【jí】拥有【yǒu】全年龄层、不同消费观念和多【duō】元化的零食【shí】消费场景。

三只松鼠未能对线下渠道做好铺垫，只【zhī】是简单【dān】将线上渠【qú】道实体化、盲目在线下加【jiā】速开店。补短板的【de】后果是，面对充满不【bú】确定因【yīn】素【sù】的市场环【huán】境和【hé】来【lái】势【shì】汹汹【xiōng】的闭店潮，章燎原【yuán】不得不为他【tā】的盲目乐观付出代价【jià】。

除了【le】线下门店拓张不利外，三只松鼠被寄予厚望【wàng】的“第二增长曲线”小鹿蓝蓝如【rú】今【jīn】也【yě】进退维谷【gǔ】。

小鹿蓝【lán】蓝【lán】是三只松鼠旗下婴童【tóng】零食品牌【pái】，以相同的套路起势，仅花了9个月【yuè】便登上【shàng】了全网宝宝零食销【xiāo】量榜首。

图源：网络

但在到达业绩瓶颈后，小鹿蓝蓝也陷入了与主品牌相似的困境。

「零售商【shāng】业财经」认【rèn】为，三【sān】只松鼠押【yā】注婴童食品的打法【fǎ】未超出原有逻辑认知【zhī】，小鹿【lù】蓝蓝属于后劲不足的“第二个三只松【sōng】鼠【shǔ】”。

一是潜在风险【xiǎn】，由于小鹿蓝蓝专攻婴童【tóng】制品，三只【zhī】松鼠一贯的贴【tiē】牌【pái】代工【gōng】模式极易给【gěi】子品【pǐn】牌带来负面【miàn】非议。

图源：黑猫投诉

在【zài】黑猫【māo】投诉平台，关【guān】于【yú】小【xiǎo】鹿蓝蓝的【de】投诉中大多是关于婴童【tóng】食品【pǐn】中吃【chī】出异物的反馈，食品安全危机一触即发。

二是我【wǒ】国正在步入少【shǎo】子老龄化社会，尤其【qí】是2022年【nián】国内死亡率首次超过【guò】出生率，意【yì】味着未来【lái】的婴童相关产业市场【chǎng】竞争更加【jiā】激烈【liè】。

只有专注细【xì】分领域且拥有产品护【hù】城河的【de】品牌才能胜出【chū】，从此角度来分【fèn】析，小鹿蓝蓝都不具备任何竞争【zhēng】力【lì】，甚至无法与嘉宝【bǎo】、亨氏等头部国际品【pǐn】牌相【xiàng】提并论【lùn】。

很多品牌的诞生是由于搭【dā】上了时【shí】代【dài】的快【kuài】车，而一两个错误【wù】的企业决策很可【kě】能会【huì】使品牌此【cǐ】前【qián】数年搭建好的大【dà】厦轰然倒塌。

十年前【qián】，三只松鼠另辟蹊径、横空出世【shì】；十年后时过【guò】境迁，在电商【shāng】红利结束的下一篇章，三只松鼠【shǔ】必须找到适应时【shí】代【dài】的活法，否【fǒu】则【zé】很可【kě】能【néng】被后浪拍【pāi】在沙滩上。